滬深交易所聯(lián)合中國證券登記結(jié)算有限責任公司日前發(fā)布《股票質(zhì)押式回購交易及登記結(jié)算業(yè)務(wù)辦法（2017年征求意見稿）》（簡稱《辦法》），《辦法》擬規(guī)定單只A股股票市場整體質(zhì)押比例不超過50%。據(jù)中國證券登記結(jié)算公司數(shù)據(jù)，截至9月11日，滬深兩市共有122只股票的質(zhì)押股票占總股本的比例超過50%，8只股票質(zhì)押股權(quán)比例超過70%。

　　業(yè)內(nèi)人士表示，質(zhì)押新規(guī)將對上市公司及其大股東體內(nèi)體外資金鏈循環(huán)造成較大影響，或加劇上市公司及大股東的場外融資行為，進而推升其融資資金成本。從中長期來看，減持新規(guī)和質(zhì)押新規(guī)雙管齊下，純粹“講故事”套現(xiàn)再融資難度加大，依靠內(nèi)生動力做大做強主營業(yè)務(wù)的龍頭公司將享受高估值溢價。

　　質(zhì)押業(yè)務(wù)快速發(fā)展

　　此次質(zhì)押新規(guī)突出了“服務(wù)實體經(jīng)濟”的根本要求，強化股票質(zhì)押的風險管理，制定了“單只股票整體質(zhì)押比例不超過50%，質(zhì)押率上限不超過60%”等“紅線”。根據(jù)中國證券登記結(jié)算公司的最新數(shù)據(jù)，滬深兩市共有3305只個股涉及股權(quán)質(zhì)押，占全體A股的比例達到98.5%，全市場只剩下50只個股沒有涉及股權(quán)質(zhì)押，沒有涉及質(zhì)押的個股大部分是2017年上市的新股或ST股。

　　2013年允許證券公司承接股權(quán)質(zhì)押業(yè)務(wù)后，股權(quán)質(zhì)押業(yè)務(wù)出現(xiàn)井噴式發(fā)展，近年來A股股權(quán)質(zhì)押個股數(shù)量不斷攀升。從2014年到2017年，A股涉及股權(quán)質(zhì)押的個股數(shù)量分別為2554只、2792只、3008只和3305只。截至9月11日，以最新收盤價計算，A股中未解押股票質(zhì)押市值達6.18萬億元，占A股總市值的10%。Wind資訊統(tǒng)計，今年以來，A股市場上共進行了7983次質(zhì)押行動，總共質(zhì)押了1982.2億股，質(zhì)押參考市值高達2.36萬億元。

　　由于此次質(zhì)押新規(guī)擬明確提出單只A股股票市場整體質(zhì)押比例不得超過50%。從質(zhì)押比例來看，兩市目前共有122只個股的質(zhì)押股票占總股本的比例超過50%，有43只個股質(zhì)押股權(quán)比例超過60%。藏格控股、茂業(yè)商業(yè)、美錦能源、銀億股份、深大通、天夏智慧、印紀傳媒和建新礦業(yè)8只個股質(zhì)押股權(quán)比例超過70%。其中，藏格控股和茂業(yè)商業(yè)分別質(zhì)押了16.54億股和13.76億股，占總股本的比例分別達到79.85%和79.48%，居于A股質(zhì)押比例前兩位。

　　從質(zhì)押市值來看，上海萊士合計質(zhì)押34.67億股，占總股本的69.76%，合計質(zhì)押參考市值701.7億元居于首位。位居第二位的順豐控股被質(zhì)押的市值也達489.41億元，此外還有民生銀行、巨人網(wǎng)絡(luò)、包鋼股份、康美藥業(yè)等9家上市公司股票被各自股東質(zhì)押參考市值超過三百億元。

　　股票質(zhì)押市場火爆的背后，今年以來上市公司大股東頻頻拉響“爆倉”警報，股權(quán)質(zhì)押風險也越來越引起市場關(guān)注。洲際油氣7月25日發(fā)布公告，控股股東廣西正和質(zhì)押給長江證券的8680萬股公司股票，占總股本的3.83%，因觸及平倉線被資金提供方平安銀行強制平倉，質(zhì)押股票將在六個月內(nèi)被減持。這也成為2017年內(nèi)首家控股股東因股權(quán)質(zhì)押爆倉而被強平的上市公司。

　　還有包括歡瑞世紀、銀河生物、科林環(huán)保等數(shù)十家上市公司發(fā)布控股股東質(zhì)押股票觸及平倉線的警示公告，不少上市公司直接停牌，以便給控股股東補充質(zhì)押。同時，上百家公司發(fā)布了補充股權(quán)質(zhì)押公告。

　　場外融資料增多

　　華泰證券策略分析師戴康指出，質(zhì)押新規(guī)擬通過提高準入條件，從規(guī)模和渠道上限制股權(quán)質(zhì)押融資規(guī)模，通過15%、30%、50%的警戒線限制單一股票的質(zhì)押比例，使中小市值及次新股公司通過股權(quán)質(zhì)押再融資的難度增加。

　　某私募機構(gòu)人士劉盛宇向中國證券報記者表示，質(zhì)押新規(guī)出臺后最大的影響是，打破了上市公司及其大股東體內(nèi)體外的資金鏈循環(huán)，對上市公司大股東整體的融資能力有較大影響。

　　“上市公司大股東做股票質(zhì)押，主要是為了滿足自己體外資金循環(huán)的需求。包括孵化培育、償債、并購，這一套資金循環(huán)體系是在體外的。此前大股東可以通過增減持、股票質(zhì)押等完成大股東層面資金的循環(huán)，而今年減持新規(guī)出臺，包括此次的質(zhì)押新規(guī)，使大股東的資金鏈受到?jīng)_擊。”劉盛宇說。

　　劉盛宇表示，以前大股東可以通過股票質(zhì)押滿足并購重組的需求，先通過股票質(zhì)押獲得現(xiàn)金，把標的物買下后注入上市公司，并購?fù)瓿珊笸ㄟ^股價上漲帶動股票市值的增長，將此前質(zhì)押的股票解抵押。質(zhì)押新規(guī)出臺后，大股東的并購重組行為將受限。

　　不過，此次《辦法》采取了新老劃斷原則。戴康指出，質(zhì)押新規(guī)是減持新規(guī)的延續(xù)，新老劃斷對股票市場存量質(zhì)押的影響不大，但通過股權(quán)質(zhì)押的警戒線影響中小市值及次新股的再融資。從中長期來看，減持新規(guī)和質(zhì)押新規(guī)雙管齊下，純粹“講故事”套現(xiàn)再融資難度加大，依靠內(nèi)生動力做大做強主營業(yè)務(wù)的龍頭公司將享受更高估值溢價，股票市場流動性溢價進一步提升。

　　劉盛宇認為，新老劃斷之后，未來上市公司股票質(zhì)押比例大幅降低，將加劇上市公司及大股東的場外融資行為，有可能進一步推升場外融資利率，進而推升其融資的資金成本，目前已經(jīng)開始出現(xiàn)這種跡象。

　　“質(zhì)押新規(guī)出臺后，上市公司肯定也會有應(yīng)對措施。譬如有些公司股票質(zhì)押率已經(jīng)達70%，而根據(jù)新規(guī)不能超過50%。那公司肯定會想辦法解決，譬如換一個思路，做成產(chǎn)業(yè)基金或者信用貸，將這些股票作為產(chǎn)業(yè)基金或者信用貸的增信措施。”某私募人士向中國證券報記者透露。

　　制度套利行為受抑制

　　部分機構(gòu)認為，質(zhì)押新規(guī)對質(zhì)押比例高企的個股有一定影響。同時，由于股票質(zhì)押比例較高的公司集中于中小市值股票，這會讓投資者給予流動性更好的白馬股更好流動性溢價。

　　天風證券分析師徐彪指出，質(zhì)押新規(guī)對市場影響有限，因為在之前的實際操作中，券商的合規(guī)風控體系已經(jīng)很大部分考慮到這些層面。新規(guī)主要限制的是那些跟實體生產(chǎn)無關(guān)的、加杠桿的純資金行為。據(jù)了解，從當前市場質(zhì)押率一般水平看，主板一般在50%到60%之間，普通中小創(chuàng)在30%到40%之間，優(yōu)質(zhì)中小創(chuàng)（入選權(quán)重指數(shù)成分標的的）可以做到40%至50%。

　　中銀國際首席策略分析師陳樂天認為，《辦法》中關(guān)鍵條款變更較大，監(jiān)管層去杠桿決心非常堅決；若新政按征求意見稿實施，將有效降低上市公司以及配套金融機構(gòu)的整體杠桿率水平，防范市場潛在風險。

　　“單獨拿場內(nèi)質(zhì)押業(yè)務(wù)來說，5月債券質(zhì)押規(guī)則調(diào)整，提升了可質(zhì)押債券的信用評級門檻，此次調(diào)整股票質(zhì)押規(guī)則，監(jiān)管精神是一以貫之的。此后，預(yù)計監(jiān)管層依然會有貼合金融去杠桿的新規(guī)出臺。”陳樂天表示。

　　他認為，新規(guī)的重要影響是未來一級半市場純套利行為或消失。質(zhì)押新規(guī)取消了金融機構(gòu)或金融產(chǎn)品場內(nèi)質(zhì)押的資格，結(jié)合此前的定增新規(guī)、減持新規(guī)綜合考慮，未來金融機構(gòu)或金融產(chǎn)品參與的定增將在限售期內(nèi)完全鎖定，無法進行再融資；在市價定價的規(guī)則下，定增參與方的安全區(qū)間本已被大大壓縮，而在減持新規(guī)延長了退出周期，質(zhì)押新規(guī)杜絕了場內(nèi)流動性回籠的可能性后，未來定增的參與方將更多地考慮公司的基本面，單純制度套利的行為或消失。

　　質(zhì)押參考市值居前的股票

　　單一股票質(zhì)押比例（中國結(jié)算每周公布）

　　數(shù)據(jù)來源：中國證券登記結(jié)算公司

　　證券代碼 證券簡稱 質(zhì)押筆數(shù) 無限售股份 有限售股份 質(zhì)押比例（%） 質(zhì)押參考

　　(筆) 質(zhì)押數(shù)量(萬) 質(zhì)押數(shù)量(萬) 市值（億元）

　　002252 上海萊士 180 302600.18 44101.60 69.76 701.72

　　002352 順豐控股 108 145.60 97132.78 22.05 489.41

　　600016 民生銀行 814 574412.37 0.00 19.44 478.49

　　002558 巨人網(wǎng)絡(luò) 114 4499.58 105002.08 54.09 468.67

　　600010 包鋼股份 187 1081062.14 362822.81 31.67 410.06

　　600518 康美藥業(yè) 238 147354.74 47534.82 39.40 399.72

　　000333 美的集團 605 96986.07 0.00 14.82 390.95

　　600297 廣匯汽車 135 62649.69 367698.55 60.18 360.63

　　000408 藏格控股 32 4715.56 160743.47 79.85 322.65

　　002625 光啟技術(shù) 126 4662.46 76992.29 64.42 296.90

　　000723 美錦能源 73 299.19 302875.38 73.84 281.95

　　600157 永泰能源 132 99293.69 649689.32 60.28 280.87

　　000627 天茂集團 157 19924.79 266744.46 67.31 270.04

　　000046 泛?？毓?92 320066.64 9583.33 63.44 269.98

　　證券代碼 證券簡稱 質(zhì)押筆數(shù) 無限售股份 有限售股份質(zhì)押數(shù)量(萬) 質(zhì)押比例（%） 質(zhì)押參考市值（億元）

　　(筆) 質(zhì)押數(shù)量(萬)

　　000408 藏格控股 32 4715.56 160743.47 79.85 322.65

　　600828 茂業(yè)商業(yè) 38 38861.11 98800.00 79.48 99.12

　　000723 美錦能源 73 299.19 302875.38 73.84 281.95

　　000981 銀億股份 98 178284.92 43722.00 72.59 217.57

　　000038 深大通 81 277.51 37655.08 72.56 75.03

　　000662 天夏智慧 85 5344.98 55282.69 72.10 97.00

　　002143 印紀傳媒 108 15417.79 111823.12 71.89 197.61

　　000688 建新礦業(yè) 76 81199.45 0.00 71.40 88.91

　　002252 上海萊士 180 302600.18 44101.60 69.76 701.72

　　600892 大晟文化 52 8385.49 30413.76 69.35 45.24

　　002356 赫美集團 28 14813.72 6610.00 69.00 54.22

　　600295 鄂爾多斯 17 42003.02 0.00 68.63 79.22

　　300064 豫金剛石 31 22260.93 59747.63 68.03 110.14

　　600053 九鼎投資 193 29231.45 0.00 67.42 97.60

　　000560 昆百大Ａ 44 10020.98 68830.07 67.38 88.00